一图看懂：美国降息对市场的影响（附：鲍威尔全程问答整理）

美联储宣布降息25个基点，把联邦基金利率目标区间降低到了3.5%到3.75%，但这距离特朗普心目中的2%以下，仍然有相当距离。

如果兄弟们真的认为2026年美联储只降息1次或2次，就有点太低估特朗普的疯狂了。

一句话点评：降息25bps本身符合预期，但点阵图和记者会信息比市场预期更鸽。

这种鸽体现在三方面。

一是市场担心的“鹰派点阵图”（比如26年不降息）没有出现，点阵图显著上调2026-2027年的经济增长预期，下调通胀预期且维持每年降息1次的预期不变，呈现金发姑娘情景。

二是记者会比预想更鸽，鲍威尔仿佛回归8月Jackson Hole会议，多次强调就业市场的恶化风险，淡化通胀上行风险。

三是12月12号开始技术性扩表（RMP），初始购买金额是单月400亿，量和时点都略超预期。

一、对FOMC的5点评述

1、降息25bps的理由和分歧？

记者会中，鲍威尔明确表示就业市场的软化，以及通胀的“如期回落”，是在缺乏数据下进一步降息25bps（而非等到明年1月）的理由。

但分歧也进一步增加。相较于9月的两票反对（Miran建议降息50bps，Schmid建议不降息），本次会议上有3个反对票，其中Miran支持50bps，Schmid和Goolsbee建议不降息。特别的，本次会议还出现了4票“软反对”，即点阵图中预测2025年只有2次降息（相当于本月不应该降息）但并没有体现在投票上的人。其中可能包括之前发表了鹰派发言但非2025票委成员（比如Logan和Kashkari），也可能包括虽然点阵图不支持降息但仍然投出赞成票的票委成员（比如Collins和Musalem）

2、未来降息路径？

一方面，声明（如期）释放了明年年初“等等看、暂不降息”的信号。声明里对调整未来利率路径的条件由“In assessing the appropriate stance of monetary policy”改为了“In considering the extent and timing of additional adjustments to the target range for the federal funds rate”，这个表述修改在去年12月FOMC会议上也出现过，通常意味着短期内要等等看了。不过考虑到市场本来对2026年的降息预期也就2次，美联储释放明年年初暂停降息的信号并不奇怪。

另一方面，点阵图仍然维持了2026年和2027年降息1次的预期。此前市场担心，由于GDP前景更加乐观和近期上游商品价格普遍回暖，叠加FOMC内部观点分化，美联储可能会将2026年的降息预期调整为0次。

3、点阵图中的信号有什么？

维持降息路径不变，上修GDP预测并下修通胀预测，可以说勾勒出了一副非常“金发姑娘”的前景（更好的增长、更低的通胀，平缓的降息）。整体信号是中性的，但相较于市场此前的偏鹰预期要略鸽一些。具体内容：

1）26-27年仍然各维持了一次降息，这与9月SEP无差别。

2）上调2026年GDP预测0.5pp至2.3%。记者会中鲍威尔表示源于对生产率和消费、投资活动的更乐观预期。

3）下调2026年PCE和Core PCE通胀预测分别0.2pp和0.1pp至2.4%和2.5%，但维持失业率预测不变。

4、记者会的鸽派信号？

1）明确表示“下一步不是加息”（在回答Nick的问题的时候）。

2）关于就业，鲍威尔明确表示就业数据本来就很弱，而且还被高估了（特指QCEW年度修正）。整个记者会中，鲍威尔多次表明“就业增长其实是负数”，强调其非线性恶化风险。

3）通胀方面，鲍威尔再次表示基准情境下不是问题，关税是一次性的，而就业市场疲软意味着服务业通胀也很难回头。（“证据越来越多地表明，服务业通胀正在下降”以及“商品通胀完全集中在有关税的行业”）。

整体看，鲍威尔仿佛回到了8月底的Jackson Hole会议，重新回归“就业风险论”，这对于最近比较紧张的投资者而言是个好消息。

5、如何理解准备金管理型扩表（RMP）？

虽然同样是买债，但和量化宽松（QE）不同，RMP的目的是确保准备金规模和银行体系规模（需求）的自然增长相适应，因此购买速度相对平缓。本次FOMC宣布将在12月12号开始以400亿美元的速度开启购买，短期内可能维持相对较高的购买速度，但来降逐步放缓（看鲍威尔表态，预计中枢可能在200-250亿/月左右）。

其背景原因有两个

1）10月以来回购市场的流动性压力持续（SRF使用量一直高于0且SOFR-ONRRP息差始终在15bps以上），因此美联储认为目前的准备金水平已经符合“充足而非过剩”（ample）的缩表终点，可以启动下一阶段的自然扩表。

2）FOMC认为明年4月缴税季TGA的大幅上升会大量抽取准备金，因此未雨绸缪的提前释放流动性。

技术层面看，除了购买速度和启动时点略超预期外，本次RMP还允许购买1-3年期的短期coupon。这对于短端而言属于是好上加好。

二、记者会速记

1、Howard Schneider (路透社)：

首先关于声明，为了明确我们理解一致。插入关于“考虑额外调整的幅度和时机”这一短语，是否表明美联储现在处于按兵不动的状态（on hold），直到通胀、就业或经济演变出现更明确的信号？

鲍威尔：

是的，自9月以来的调整使我们的政策处于中性利率的广泛估计范围内。正如我们在今天的声明中指出的，我们处于有利位置，可以根据传入的数据、不断变化的前景和风险平衡来确定额外调整的幅度和时机。这种新措辞指出我们将仔细评估传入的数据。此外，我要指出，自9月以来我们已将政策利率降低了75个基点，自去年9月以来降低了175个基点，联邦基金利率现在处于其中性价值的广泛估计范围内，我们处于有利位置，可以等待观察经济如何演变。

Howard Schneider (路透社 - 追问)：

如果我可以追问一下前景，似乎随着GDP增长增加，加上通胀缓解和相当稳定的失业率，这对明年来说似乎是一个相当乐观的前景。是什么导致了这种情况？这是对AI的早期押注吗？是否有某种生产力提高的感觉？是什么在驱动这一切？

鲍威尔：

有很多因素在驱动预测。如果你广泛地看外部预测，你也会看到许多预测中增长有所回升。部分原因是消费者支出保持住了，非常有韧性；另一方面，与AI相关的数据中心支出一直在支撑商业投资。总体而言，美联储以及外部预测者的基准预期是明年的增长将从目前相对较低的1.7%水平回升。我提到SEP中位数今年增长是1.7%，明年是2.3%。实际上，其中一部分原因是政府停摆。你可以从2026年拿出0.2个百分点放到2025年。所以实际上应该是1.9%和2.1%。但总体而言，是的，财政政策将具有支持性，正如我提到的，AI支出将继续。消费者继续消费。所以看起来明年的基准是稳健增长。

2、Steve (CNBC)：

谢谢主席先生。您之前用风险管理框架来描述降息。追问一下Howard的问题，降息的风险管理阶段是否已经结束？鉴于下周我们可能得到的就业数据，您是否已经针对潜在的疲软采取了足够的“保险”措施？

鲍威尔：

从现在到1月会议之间我们将获得大量数据，这些数据将纳入我们的考量。如果你回顾一下，我们将政策利率维持在5.4%超过一年，因为当时通胀非常高，劳动力市场非常稳健。去年夏天（2024年夏），通胀下降，劳动力市场开始显示出真正的疲软迹象。所以我们决定，正如我们的框架告诉我们的那样，当两个目标的风险变得更加均等时，你应该从倾向于处理其中一个（当时是通胀）转向更平衡、更中性的立场。所以我们这么做了。我们进行了一些降息，然后暂停了一段时间以观察年中发生的情况，然后在9月恢复了降息。我们现在总共降息了175个基点。正如我提到的，我们觉得现在的定位使我们处于有利位置，可以等待观察经济从这里如何演变。

Steve (CNBC - 追问)：

如果我可以追问一下SEP，你们预测增长数字大幅增加，但失业率并没有大幅下降。这其中有AI因素吗？在获得更多增长但失业率没有大幅下降方面，动力是什么？

鲍威尔：

这意味着生产力更高。其中一部分可能是AI。我也认为生产力在过去几年里结构性地更高了。如果你开始认为它是每年2%，你就可以在不创造更多就业机会的情况下维持更高的增长。当然，更高的生产力也是使收入在较长时期内增加的原因。所以这基本上是一件好事，但这确实是其含义。

3、Colby Smith (纽约时报)：

今天的决定显然分歧很大。不仅有两名正式反对降息的异议者，还有四名“软性”异议者。我想知道，这种几位成员不愿支持近期降息的情况，是否表明近期降息的门槛要高得多？如果目前状况良好，委员会究竟需要看到什么才能支持1月份的降息？

鲍威尔：

正如我之前提到的，情况是我们的两个目标有点处于张力之中。有趣的是，FOMC桌上的每个人都同意通胀太高，我们希望它降下来；同时也同意劳动力市场已经疲软，存在进一步的风险。大家都同意这一点。分歧在于如何权衡这些风险，你的预测是什么样子的，以及你认为更大的风险最终在哪里。拥有这种持续的目标张力是非常罕见的，当你遇到这种情况时，就会看到现在的局面。这实际上是你预期会看到的。同时，我们的讨论非常深思熟虑且相互尊重。大家有强烈的观点，我们聚在一起达成一个可以做出决定的地方。我们今天做出了决定。12人中有9人支持，所以支持面相当广。但这不像正常情况那样每个人都同意方向和做法。这次意见更分散，我认为这只是这种情况固有的。

至于需要什么条件，我们都有对未来的展望。但我认为最终，既然已经降息75个基点，而且这些降息的效果才刚刚开始显现，我们处于有利位置可以等待。我们将获得大量数据。顺便提一下数据，我们需要谨慎评估，特别是家庭调查数据。由于非常技术性的原因（数据收集方式），这些数据可能会被扭曲，不仅仅是波动，而是扭曲。这是因为10月和11月的一半时间没有收集数据。所以我们要仔细看，带着怀疑的眼光看。尽管如此，到1月会议时我们将拥有大量12月的数据。

Colby Smith (纽约时报 - 追问)：

关于异议，鉴于我们所处的经济形势复杂，是否有某个时刻，这些异议会变得适得其反，无论是对美联储的沟通还是对未来政策路径的信息传递？

鲍威尔：

我不觉得我们到了那个地步。我会再次说，这些都是好的、深思熟虑的、相互尊重的讨论。你会听到很多人，包括外部分析师说同样的话：“我可以为任何一方辩护。” 这是一个势均力敌的判断。我们必须做出决定。在目前这种情况下，如果你看SEP，你会发现很多人同意失业率风险偏上行，通胀风险也偏上行。那你怎么做？你只有一个工具，不能同时做两件事。所以，以什么速度移动？做多大规模的移动？这是一个非常具有挑战性的情况。我认为我们处于一个很好的位置，可以等待观察经济如何演变。

4、Nick Timiraos (华尔街日报)：

最近有一些关于1990年代的讨论。在90年代，委员会进行了两次独立的降息序列，每次降息75个基点（1995-96年和1998年）。在这两次之后，利率的下一步行动是上升，而不是下降。随着政策现在更接近中性，下一步利率行动必然是下降吗？还是我们应该认为政策风险从现在开始真正是双向的？

鲍威尔：

我不认为加息是目前任何人的基本情景（base case）。我没听到这种说法。你看到的是，有些人觉得我们应该停在这里，我们处于正确的位置，只需等待。有些人觉得我们应该在今年和明年降息一次或更多。但在人们写下政策估计时，要么是保持在此，要么是少量降息，要么是多一点降息。我不认为基本情景包含加息。你是对的，90年代那两次确实是降息三次后转向。

Nick Timiraos (华尔街日报 - 追问)：

如果我可以追问，失业率在过去两年的大部分时间里都在非常缓慢地上升，今天的声明也不再将失业率描述为“保持低位”。是什么让您有信心它不会在2026年继续上升，特别是考虑到住房和其他对利率敏感的行业似乎仍感到政策的限制性？

鲍威尔：

我认为现在的想法是，既然已经多降了75个基点，政策处于中性利率的合理估计范围内，这将使劳动力市场得以稳定，或者仅再上升一两个百分点，但我们不会看到任何急剧的下滑，我们目前完全没有看到这种证据。同时，政策仍然不处于宽松状态。我们觉得今年在非关税相关的通胀方面取得了进展。随着关税效应显现，明年会显示出来。但正如我所说，我们处于有利位置，可以等待观察结果如何。

5、Claire Jones (金融时报)：

很多人将您在10月会议上的评论——“当情况模糊时，我们放慢速度”——解读为现在不会降息，而是会在1月降息。所以很想知道为什么委员会决定今天行动，而不是等到1月？

鲍威尔：

在10月我说过没有行动的确定性，这确实是正确的。为什么我们今天行动？我会指出几点。首先，劳动力市场的逐渐降温仍在继续。失业率从6月到9月上升了0.3个百分点。自4月以来，就业人数平均每月增加4万。我们认为这些数字被高估了约6万，所以实际上可能是每月减少2万。而且家庭和企业的调查都显示工人的供需在下降。所以劳动力市场继续逐渐降温，也许比我们想象的还要快一点。

关于通胀，数据稍微低了一些。证据越来越多地表明，服务业通胀正在下降，但这被商品价格上涨所抵消，而商品通胀完全集中在有关税的行业。目前超过一半的超额通胀来源是商品，即关税。我们必须问，我们对关税有什么预期？在某种程度上，这取决于是否看到更广泛的经济过热。我们看到工资增长报告并没有显示出那种会产生“菲利普斯曲线”式通胀的过热经济。综合考虑所有这些因素，我们做出了这个判断。

Claire Jones (金融时报 - 追问)：

关于准备金的问题，大家对我们在货币市场看到的一些紧张局势有多担心？

鲍威尔：

我不会说“担心”。实际情况是，资产负债表缩减（QT）一直在进行。隔夜逆回购设施（ON RRP）几乎降至零。然后从9月开始，联邦基金利率开始在区间内上升，几乎升至准备金余额利率（IORB）。这没什么问题。这告诉我们，我们实际上处于准备金充足的体制中。我们知道这会来。当它最终到来时，比预期的快了一点，但我们绝对准备好采取我们说过的行动。这些行动就是今天宣布的：恢复准备金管理购买。这与货币政策完全分开，只是我们需要保持充足的准备金供应。

为什么规模这么大（400亿）？因为4月15日（纳税日）快到了。人们向政府支付大量资金，准备金会急剧且暂时地下降。这种季节性的积累无论如何都会发生。此外，资产负债表的长期持续增长要求我们每月增加约200-250亿。所以这只是在为4月中旬的纳税期做准备。

6、Andrew：

这是下个月最高法院重要听证会之前的最后一次FOMC新闻发布会。您能谈谈您希望最高法院如何裁决吗？我很好奇为什么美联储在这个关键问题上如此沉默。

鲍威尔：

Andrew，这不是我想在这里讨论的问题。我们不是法律评论员。这在法庭审理中，我们认为作为公开讨论参与其中并无助益。

Andrew (追问)：

那我再问一个问题（Mulligan）。我想回到1990年代的问题，您认为那是思考当前经济状况的一个有用模型吗？

鲍威尔：

我不认为上升到了那个层面。这是一个如此独特的情况，不是1970年代，但我们的两个目标之间确实存在张力。这在我美联储任职期间是独特的。我们的框架说，当出现这种情况时，我们要采取平衡的方法。这是一个非常主观的分析。这基本上告诉你，当两个目标受到同等威胁时，你应该保持某种中性。我们一直在向中性方向移动。现在我们在中性范围内，我想说是在中性范围的高端。碰巧我们降息了三次。关于1月我们还没有做任何决定。

7、Edward Lawrence (福克斯商业新闻)：

我想问关于通胀预期在SEP报告中下降的问题。您是否认为关税价格上涨会在未来3个月内传导完毕？这是一个6个月的过程吗？正因为如此，就业是经济的威胁吗？

鲍威尔：

关于关税通胀，先是宣布关税，然后开始生效，然后需要几个月的时间。商品可能需要运输，单个关税完全生效可能需要相当长的时间。但一旦产生了影响，问题是，这不就是一次性的价格上涨吗？如果我们假设没有新的重大关税宣布，商品通胀应该在明年第一季度左右见顶。此后应该不会很大。如果之后没有新关税，那么明年下半年应该开始看到通胀下降。

Edward Lawrence (追问)：

我想问一个房间里的大象（显而易见的问题）。总统公开谈论新的美联储主席人选。这是否阻碍了您目前的工作或改变了您的想法？

鲍威尔：

没有。

8、Michael McKee (彭博社)：

10年期利率比你们2024年9月开始降息时高出50个基点，收益率曲线基本上在变陡。为什么您认为在缺乏数据的情况下继续降息会降低那个对经济推动最大的收益率？

鲍威尔：

我们关注的是实体经济。当长期债券波动时，你必须看原因。如果你看通胀补偿（盈亏平衡通胀率），它们处于非常舒适的水平，与2%的通胀一致。所以利率上升并不是因为对长期通胀的担忧。那一定是其他原因，比如对更高增长的预期。去年年底我们也看到了大幅波动，那与我们无关，是其他发展导致的。

Michael McKee (追问)：

您提到公众预期你们回到2%，但美国人绝大多数将高物价、通胀列为他们的首要担忧。您能向他们解释为什么您优先考虑劳动力市场（这对大多数人来说似乎相对稳定），而不是他们的首要担忧——通胀吗？

鲍威尔：

我们通过广泛的联系网络清楚地听到人们正在经历高成本。这实际上是高成本（High Costs），很多并非当前的通胀率，而是2022年和2023年高通胀导致的嵌入式高成本。我们能做的最好的事情就是将通胀恢复到2%的目标，同时拥有一个强劲的经济，让实际工资上涨。我们需要几年的时间，让名义工资高于通胀，这样人们才能开始对负担能力感到良好。我们正在努力控制通胀，同时也支持劳动力市场和强劲的工资。

8、Victoria (Politico)：

这是今年第三次降息，通胀率约为3%。您想传达的信息是，只要人们明白您仍想回到2%，您对目前的通胀水平感到可以接受吗？

鲍威尔：

每个人都应该明白，我们也致力于实现2%的通胀。但这是一种复杂、不寻常、困难的情况，劳动力市场也面临压力，就业创造实际上可能是负的。劳动力供应也大幅下降。这是一个似乎具有显著下行风险的劳动力市场。人们非常关心这个。目前的通胀故事是，如果剔除关税，通胀率在2%出头。所以确实是关税导致了大部分通胀超调。我们认为这是一次性的。我们的工作是确保它是一次性的。如果仅仅是通胀高而劳动力市场非常强劲，利率会更高。但现在我们面临双向风险。

9、Elizabeth Schulze (ABC News)：

追问一下，您一直说就业增长是负的。为什么您认为就业增长比官方数据暗示的要差得多？

鲍威尔：

实时估算就业增长非常困难。他们无法统计每个人。一直存在系统性的高估。他们每年修正两次。上次修正时，我们认为会修正80或90万，结果确实如此。我们认为这种高估仍在持续，将会被修正。我们认为每月高估约6万。所以4万的就业增长可能是负2万。但这在某种程度上也是劳动力供应大幅下降的结果。如果一个世界里工人没有增长，你真的不需要很多工作岗位就能实现充分就业。但我认为在一个就业创造为负的世界里，我们需要非常仔细地观察，确政策没有压制就业创造。

Elizabeth Schulze (追问)：

关于供应，我们看到像亚马逊这样的大雇主以AI为由裁员。您现在在多大程度上将AI因素计入就业市场的疲软？

鲍威尔：

这可能是故事的一部分，但还不是大部分。如果真的有大量裁员，你会预期持续申领失业金人数和新申领人数上升。但实际上并没有。这有点奇怪。长期来看，AI可能会提高生产力并创造新工作。但目前还处于早期阶段，我们在裁员数据中还没有看到太多体现。

10、Enda Curran (彭博社)：

鉴于政策委员会的观点广泛，为什么储备银行行长和理事会成员之间的观点分歧如此之大？

鲍威尔：

并没有那么鲜明。每个群体内部的观点也都很多样化。我不认为这是两个阵营的对立。

Enda Curran (追问)：

如果最高法院推翻目前正在审理的关税，这对增长和通胀会有什么经济影响？

鲍威尔：

我真的不知道。这取决于很多我们不知道的事情。

11、Christine Romans (NBC News)：

我想问关于K型经济的问题。高收入家庭由房屋净值和股市财富支撑，正在推动支出；但低收入消费者因五年来物价上涨而苦苦挣扎。这种所谓的K型经济可持续吗？

鲍威尔：

我们经常听到这个。面对低收入人群的消费公司财报都说人们在勒紧裤腰带。而资产价值（房产、证券）很高，往往由高收入人群拥有。这是否可持续我不知道。大部分消费确实是由有更多手段的人进行的。从社会角度来看，长期拥有强劲的劳动力市场是非常好的，这有助于低收入水平的人。这是我们都想回到的状态。

Christine Romans (追问)：

关于住房市场依然疲软。随着这些降息，我们是否有机会看到住房市场负担能力增加？首次购房者的中位年龄现在是40岁，创历史新高。

鲍威尔：

住房市场面临重大挑战。我不认为联邦基金利率下降25个基点会对人们产生多大影响。住房供应低。许多人拥有疫情期间的极低利率抵押贷款，这使得搬家变得昂贵。此外，我们国家长期以来建造的住房不足。这是一个结构性住房短缺问题。我们可以升降利率，但我们真的没有工具来解决长期的结构性住房短缺。

12、Chris Rugaber (美联社)：

工资增长放缓。通胀风险在哪里？如果通胀在降温，同时招聘可能为负，为什么我们没有听到更多关于降息的声音？

鲍威尔：

通胀风险很明显，就是关税通胀。我们大多数人预计这是一次性的。但风险在于它可能比预期的更持久。另一种可能性较小，就是经济过热导致传统通胀。我不认为这特别可能。委员会对此有不同评估。

13、Neil Irwin (Axios)：

您是否认为我们正在经历积极的生产力冲击（无论是来自AI还是政策）？这在多大程度上推动了SEP中更高的GDP预测？

鲍威尔：

是的，我从未想过会看到连续五六年2%的生产力增长。这绝对更高了。如果你看AI能做什么，你可以看到生产力的前景。这可能会让使用它的人更高效，也可能让其他人不得不寻找其他工作。所以是的，我们肯定看到了更高的生产力。

14、Matt Egan (CNN)：

今天之后，您掌舵美联储的会议只剩三次了。您是否想过您希望您的遗产是什么？

鲍威尔：

我的想法是，我真的想把这个工作移交给继任者时，经济处于非常好的状态。我想让通胀得到控制，回到2%，我想让劳动力市场强劲。这就是我想做的。

Matt Egan (追问)：

在主席任期届满后，您是否计划继续留在美联储理事会？

鲍威尔：

我专注于我作为主席的剩余时间。关于那个我没有什么新消息要告诉你。

15、Mark Hamrick (Bankrate)：

尽管许多价格水平仍然很高，但降息意味着储蓄率（收益率）已经见顶，而借贷利率仍然很高。许多美国人面临流动性或应急储蓄挑战。这只是附带损害（collateral damage），还是因为您的工具在解决家庭流动性限制方面有限而产生的意外后果？

鲍威尔：
我不同意这是我们政策的附带损害。随着时间的推移，我们所做的是为了创造物价稳定和最大就业，这对所有人都非常有价值。当我们加息以降低通胀时，确实会通过放缓经济来起作用，但我们已经将政策利率降回不再具有强烈限制性的水平。我认为这是为了让人们摆脱高通胀的影响。我们实际上比其他任何国家都更好地度过了这波全球通胀浪潮。这是由于美国经济的非凡之处。谢谢大家。

最后个人看法：

美联储点阵图中位数也显示：2026年将降息一次，2027年降息一次，2028年维持利率不变。

很多机构也认为2026年降息幅度会小于2025年。

但我不这么认为，因为降息不是经济问题，而是政治问题。

川普为了在2026年11月的中期选举中获胜，并为下次大选打好基础，已经无所不用其极。

比如最近修改了多个州的选区划分，以削弱民主党的优势，扩大共和党的优势。

如果你认为2026年美联储只降息1次或2次，就有点太低估川普的疯狂了。

5个月后，美联储主席将换人，选人的标准是忠于川普。所以我的估计是，即便鲍威尔未来5个月只降息1次，新美联储主席上台后也会连续降息，弄不好还搞出1次双倍降息（1次50个基点）。 December 12, 2025

川普钦点美联储下任主席人选发声：利率决策不低头，降息空间仍充裕！！

美联储主席换届交易指南

兄弟们随着美联储主席鲍威尔将于2026年5月到期卸任，
特朗普政府对新美联储主席人选的选择对美国经济及全球市场影响不容小觑。

我们认为，需要从美联储的运行机制、特朗普政府对美联储领导层的可能改造以及美联储面临的经济政治挑战来进行综合分析。

1/美联储的运行机制与货币政策的实施
美联储对美国及全球经济、市场起到非常重要的作用，货币政策的实施（加息/降息、扩表/缩表）是其对经济施加影响的最关键手段，亦是市场关注的焦点。

我们首先从美联储的运行机制及货币政策的制定与实施出发，理顺美联储的权力结构。

1.1、美联储系统包含3大关键实体机构，FOMC是制定货币政策的核心根据美联储官方最新的说明文件[1]（The Fed Explained），作为美国的中央银行，美联储系统共包含3大关键实体机构（美联储理事会、12家地方联储银行、联邦公开市场委员会），并履行5大关键职能（执行美国的货币政策、促进金融体系的稳定、 促进金融机构的安全与稳健、促进美元支付与结算体系的安全及效率、促进消费者保护与社区发展），主要目标则是充分就业和物价稳定（双重使命）。

但美联储虽然为公共利益服务，对美国国会负责且受美国国会的监督，却并非完全的公立机构。

这一方面是因为美联储的理事会由总统提名，并经参议院通过，是美国联邦政府的分支机构之一（但享有独立的决策权）；另一方面美联储系统内的12家分支机构却是私营机构，由辖区内的商业银行持股，并选举出部分董事（3名A类+3名B类董事，分别代表持股银行与公共利益）。

此外，美联储的运营资金并非来自国会拨款，其主要收入来源是所持证券的利息，若有净收益则上缴美国财政部。

美联储的理事会是整个系统的核心，领导整个美联储系统，并直接受美国国会的监督。

理事会共有7名成员，被称为governors。所有理事均由总统提名，并且需经参议院确认。理事的任期为14年，采用“交错制任期”（偶数年份有一名理事任期届满），在保证货币政策连续性、稳定性的同时避免受到单一行政人员对货币政策的影响过大。此外，理事任期满后不可再被重新任命。美联储的主席、副主席（任期4年，可连选连任）需从理事中产生，相关职位的任命亦需要参议院确认。

12家地方联储受美联储理事会的监督与领导，是美联储系统的运营执行机构。地方联储的法定职能有4项：金融机构监督与检查、提供流动性支持、支撑支付系统运行、消费者保护与社区发展。其中最重要的工作是为辖区内存款机构（银行、储蓄机构等）提供金融服务（短期贷款、资产保管服务、支付服务等），即“银行的银行”。

如前所述，地方联储为私营机构，主要由辖区内的银行持股。但与完全的私营机构不同的是，地方联储运营核心目标是服务公共利益，其年度预算以及向辖区内存款机构提供贷款等关键事项均需美联储理事会审批。

此外，地方联储董事会的9名成员中的3位由美联储理事会指定（称为C类董事），同时理事会还会从这3名董事中指定地方联储的董事长与副董事长。

负责日常运营管理的地方联储行长则由董事会中代表公共利益的6名董事（B类+C类董事）提名，并经美联储理事会审核批准后任职，任期5年，由此确保了地方联储能够严格接受美联储理事会的领导与监督。

作为美联储系统3大实体之一，联邦公开市场委员会（The Federal Open Market Committee，FOMC）是美联储系统中负责制定货币政策的核心机构，因此对美国与全球经济、市场影响最大。根据美国《联邦储备法》规定，FOMC专门负责美国货币政策的制定与执行。

其核心使命是确定货币政策的适当立场（the appropriate position or “stance” of monetary policy），推动美国经济实现国会法定的“最大就业”与“物价稳定”的双重目标。主要的工具是通过调整联邦基金利率[1]（加息/降息）的目标区间，并通过前瞻性指引（forward guidance）来对市场的利率预期引进引导。

2008年金融危机后，美联储还经常通过调整其资产负债表规模与结构（扩表/缩表）来调节金融环境的松紧程度，从而更好的实现其货币政策目标.

1.2、FOMC人员构成多元，货币政策变动决策需经投票如前所述，联邦公开市场委员会（FOMC）是美联储决定货币政策的核心机构。但FOMC的人员构成相对多元，且所有的货币政策变动决策均需经过投票。拥有FOMC投票权的成员（即所谓的“票委”）共有12位，包括：
1. 美联储理事会的7位理事（拥有永久投票权）；
2. 纽约联储行长（拥有永久投票权）；
3. 剩余11家地方联储行长中的4位（轮流投票，每次投票期1年）。

此外，虽然有7位地方联储的行长没有投票权，但需会出席FOMC会议并参与讨论。按照惯例，FOMC成员会选举美联储主席担任FOMC主席，并选举纽约联储行长担任FOMC副主席。FOMC成员每年会举行8次定期会议讨论货币政策，每季度末的会议将会发布参会成员的经济预测数据（SEP）以及对未来利率走势的预测图（点阵图），必要时也可以召开临时会议。

FOMC的决策遵循一套完整的流程：每次会议前，与会者都需要分析当前美国经济和金融动态（美联储理事会工作人员也会向与会者提供经济分析材料及货币政策备选方案），评估经济前景以及可能的风险。

地方联储还会搜集本辖区的经济情况，形成《褐皮书》（Beige Book），并在会前2周向公众发布。在会议中，参会者会进行充分讨论，共同评估近期的经济动态与前景，并分享对下次会议前的政策执行、中期政策演变、如何向公众清晰传达政策意图的看法，然后由拥有投票权的委员们进行投票。

在会议结束后，美联储会发表声明，表达美联储对经济的看法、货币政策决定、委员会在制定政策时所考虑的因素以及投票情况，并在3周后公布会议纪要。

美联储主席一般在会后召开新闻发布会，更进一步的阐述政策决策的依据。若逢季度末会议（3、6、9、12月），美联储还会发布与会者的经济预测数据（SEP）以及货币政策预期（点阵图），让市场参与者更好的了解美联储的经济判断。

在FOMC确定了货币政策的立场之后，美联储系统会使用其所拥有的各类货币政策执行工具，来确保货币政策立场能够有效传导至金融市场（主要通过影响利率和整体金融情况），包括长期利率、股市价格、美元汇率等众多资产价格，从而影响美国企业和家庭的决策，并最终作用于美国经济。

其主要政策工具有两个：

1. 调节法定利率。最主要的手段是通过调整银行准备金余额利率（IORB）和隔夜逆回购协议 (ON RRP) 利率，为美国银行业与非银金融机构提供了安全、流动的投资选择，设定了利率下限，从而影响美国金融市场的短期与长期利率水平。

2. 公开市场操作。纽约联储是美联储进行公开市场操作的实施机构，这也是为何纽约联储行长兼任FOMC副主席。公开市场操作主要是纽约联储的交易室永久性或临时性地（回购）买卖美国国债/美国政府机构发行或担保的证券，从而影响银行体系的准备金。当然，美联储还有其他货币政策工具来影响整体金融市场利率水平，诸如贴现窗口放贷以及其他非传统的货币政策工具等等。

2/特朗普有望对美联储领导层施加更大影响力

如前所述，美联储系统是一个结构复杂、运行完善的体系。根据《联邦储备法》的规定，美联储直接向美国国会报告并对国会负责。作为一个独立机构（independent agency），美联储在制定货币政策时享有一定的独立性（appropriate independence），无需直接受行政部门干预，从而确保货币政策决策基于事实和客观分析，而非短期政治压力。

但美联储需要通过公开沟通等方式接受国会监督，如美联储主席每年2次向国会提交《货币政策报告》，并接受问询。通过这样的机制，在保障美联储独立决策的同时又贯彻了问责要求。

因此，美联储的独立性更多的是体现在“工具独立性”，而并不是完全的“政治独立性”。

因此，如果特朗普想要更好地对美联储的货币政策施加影响力，从而服务其政治需要，或需选择对美联储的领导层进行更大幅度的改组。

因美联储本身是一个庞大复杂的机构体系，对独立性的坚持某种程度上已成为其精神内核之一。

在FOMC决策中美联储主席也需要根据实际经济情况，并同其他票委一起做决定，因此特朗普需要做的是对整个美联储领导层施加更大影响力。

2.1、目前美联储理事会人员构成有利于特朗普施加更大影响从目前美联储理事会和FOMC的人员构成来看，特朗普在2026年有希望对美联储高层进行更大程度的改组，施加更大影响。

在现任美联储理事会的7人中，主席鲍威尔任期将在2026年5月结束（虽然其理事任期要在2028年1月到期，但按照传统，美联储主席卸任后也将一并辞去理事职位），特朗普2025年9月提名任职的米兰也将在2026年1月到期，这意味着特朗普有望在2026年提名2位理事，叠加其前期提名的鲍曼、沃勒这两名理事，理论上受特朗普影响的理事成员数量将会达到4人，超过理事会成员的50%。

虽然鲍曼和沃勒这两名理事是特朗普第一届政府提名的，但经历过拜登政府任期后，特朗普的影响力可能有所减弱。不过特朗普新提名的理事人选大概率将会比较直接的受其影响（参考米兰近期的要求大幅降息表态），叠加新任美联储主席的作用，特朗普对美联储理事会的影响力是毋庸置疑的。

再看地方联储行长。FOMC中还有5人是地方联储的行长，这可能也将受到特朗普的关注与干预。如前所述，地方联储的行长由其董事会选举产生（B类+C类董事），但需经美联储理事会的批准，这意味着理事会对地方联储的领导层有着非常明显的影响力。地方联储主席的一届任期为5年（可连续任职至65岁。

若55岁后当选，则可最多任职10年或至75岁），而当前地方联储行长的任期将会在2026年2月到期，考虑到在法律上美联储理事会可以解雇地方联储行长（虽没有先例，且需要表明原因），因此理论上可能存在地方联储行长在2026年面临被解雇的风险。

事实上，近年来不乏地方联储行长因为一些健康/不当财务问题提前退休，这一风险可能在增加，我们也看到近期美国财政部长贝森特就地方联储行长的发言及人事问题发表批评[1]。不过仅从票委轮值顺序来看，根据美联储的安排，除去纽约联储行长，2026年的轮值票委是费城、克利夫兰、达拉斯、明尼苏达联储的行长，暂时都没有到必须离任的时间。短期唯一可插手的是亚特兰大联储，其行长博斯蒂克表示将于2026年2月辞职，但亚特兰大联储要到在2027年才能轮值为票委。

2.2、特朗普的新美联储主席人选或需兼具“忠诚”与市场信任度我们认为，特朗普的美联储主席人选挑选标准或需兼具“忠诚”、具备管理美联储的能力（学术水平/过往履历过关，能够有效领导美联储）、符合市场对美联储的要求（被市场所信任），且能够通过参议院投票。

因此特朗普本次美联储主席与理事人选的挑选会是一个非常复杂的工作，具体而言：一则人选需要对特朗普有一定政治上的“忠诚”，愿意很大程度上配合特朗普的政治行动，这一点或至关重要。

如前所述，美联储拥有自身的独特文化与传统，美联储主席某种程度上也需要遵循这些内部“规则”。考虑到美联储主席就职后，总统便很难更换，此时该人选存在一定的可能性，不愿意配合总统的经济政策。

事实上，2017年特朗普提名鲍威尔担任美联储主席后，鲍威尔便展现出了强烈的捍卫美联储独立性的意愿。因此提名一个政治上“忠诚”于特朗普的美联储主席，在人选挑选过程中或至关重要。二则人选需要具备相应的工作履历，从而有效领导美联储、赢得市场信任。

如前所述，美联储的决策议程完善，制定货币政策需要FOMC成员投票，因此美联储主席人选的过往工作履历[1]及管理美联储的能力，是其能够发挥多大作用的关键，这对特朗普来说也非常重要。

参考2025年4月对等关税推出后，美国股债汇“三杀”，特别是长期国债收益率上升，最终迫使特朗普暂缓关税措施来看，美联储主席人选亦要被金融市场所接受和信任。

此外，该人选还需要能够通过参议院投票。

事实上，特朗普在2020年曾经提名过两位美联储理事人选，而朱迪·谢尔顿（Judy Shelton）因为提倡金本位制、公开要求美联储配合总统降息等极端举措，在参议院听证投票时被否，成为罕见的提名未通过的美联储理事人选。从目前WSJ等外媒公布的潜在美联储主席候选人看，凯文•哈塞特（Kevin Hassett）以及沃勒（Christopher Waller）可能是当前比较具有优势的候选人。

专业背景上看，两人均是经济学博士，哈赛特目前虽不在美联储任职，但他在1990年代曾担任美联储的经济学家，现任白宫国家经济委员会主任，对美联储的运作与美国经济的了解相对充分。

最关键的是，哈赛特是特朗普的“忠实盟友”，在政治上的“忠诚度”应该能够保证。而沃勒的优势在于已是美联储的理事，且表现较为出色，市场对其较为熟悉，拥有一定的信誉度。此外，提名沃勒还可以节省一个美联储理事的提名名额，且沃勒支持进一步降息以支持美国劳动力市场，与特朗普的利率立场较为一致.

当然，根据我们前面分析的候选人筛选逻辑，两人也都有“劣势”。哈赛特虽然政治上“忠诚”，且是特朗普的核心经济幕僚之一，但市场可能担心他过于听从特朗普的指令，从而大大动摇美联储的独立性。

此外，如果提名他担任美联储主席，是否会刺激鲍威尔留任美联储理事（防止特朗普继续安插人选进入美联储理事会，动摇美联储的独立性），以及可能造成美联储内部的更大分裂，从而导致市场预期不稳定。此外，哈赛特的亲特朗普立场，是否能够通过美国参议院的听证也是一个不小的变量。

沃勒虽然可以稳定市场预期，且通过参议院认证的概率也很高，但参考特朗普第一任期内提名鲍威尔后的情况，沃勒可能会存在“不听指挥”的情况，对特朗普而言，相关的“风险”也是其需要注意的。当然，基于特朗普第二任期内“任人唯亲”的特点，参考Polymarket数据来看，目前市场预期哈赛特被提名为美联储主席的概率最高。

3/新美联储主席面临艰巨挑战，市场影响或复杂多变

3.1、新任美联储主席将面临多重挑战不过无论是哈赛特、沃勒亦或是其他人选担任美联储主席，都将面临多重挑战：一是如何平衡特朗普的政治压力与美联储内部对独立性的坚持，并向市场清晰的传递政策意图，避免出现市场大幅波动。

在主要西方经济体中，中央银行维持一定的独立性早已成为主流思潮，特别是1980年代时任美联储主席沃尔克顶住压力加息，并成功带领美国从滞胀中走出后，这一信念得到了极大的加强，也是金融市场稳定的重要因素。

根据Romelli（2024）的研究，大量文献证明，独立性更高的央行可以在不大幅提升失业率的基础之上实现较低的平均通胀率。反之如果政府有能力解雇央行行长/可以直接影响货币政策，历史上往往通胀率更高，经济也更不稳定。

因此自1950年代以来，央行独立性指数（CBIE）平均值增长了50%以上，其中最为明显的便是价格稳定目标指数，增长超过100%。

在这样的强烈共识下，新任美联储主席要如何平衡特朗普的政治压力（2026年有中期选举，特朗普降息的诉求预计更加强烈）与美联储内部（FOMC中不受特朗普影响的委员）对独立性的坚持，是一个非常重大的考验。如果新任美联储主席过度服从特朗普的政治诉求，有可能会造成美联储内部的强烈反对，出现罕见的美联储公开分裂的情况。

如前所述，美联储的运行机制相对独立，主席权力虽然相对较大，但FOMC的决策机制要求其必须能够引导大多数票委向一个货币政策目标行动。否则即使特朗普在FOMC能够影响4位票委（沃勒和鲍曼影响程度还不确定），也没有办法完全按照自身意图来左右美联储的决策。

如果发生美联储内部公开分裂，那新任美联储主席将无法向市场及其他国家清晰传递政策意图，相关的波动也不可避免。在欧央行2025年的《金融风险稳定报告》中，将美国的高财政赤字与美联储独立性的可能减弱列为欧元区宏观金融脆弱性来源之一。

但如果过度坚持美联储的独立性，特朗普端的政治压力以及美联储中特朗普的“盟友”也会造成美联储内部的分裂加大，从而对美联储的政策产生影响。根据Bianchi et al.（2023）利用特朗普第一任期内频繁使用推特发文对美联储施加政治压力的研究看，在特朗普要求美联储降息/抨击美联储的推文发出后，平均导致市场预期联邦基金利率（FFR）下降约-0.26bp，因此对市场预期及降息产生了显著影响，所以相对完整的独立性可能并不存在。此外，考虑到美联储内部亲偏特朗普政策立场的理事态度，也有较大可能导致美联储内部裂痕扩大.

二是在通胀较高与劳动力市场走弱并存的背景下，美联储的决策难度不断提升。在2025年8月的Jackson Hole会议和9月FOMC会议上，美联储主席鲍威尔表示美国同时面临通胀上行与劳动力市场下行的风险，但由于风险的平衡发生变化（劳动力市场下行风险上升），因此进行风险管理式的降息。（《美联储在分歧中寻找合适的降息路径——9月FOMC会议点评》）但随着2025年降息50bp后，利率水平逐渐逼近中性利率水平（克利夫兰联储评估为约3.7%），美联储在10月FOMC会议上的表态转向谨慎，内部分歧加大，又称12月份降息远非板上钉钉。

（《美联储12月降息可能性仍较大——10月FOMC会议点评》）这种情况在2026年可能会持续存在甚至恶化，考虑在到2026年的中期选举中，通货膨胀可能成为决定选举结果的关键因素之一。

美联储在面对通胀水平相对较高、失业率有上行压力且总统可能给予强大政治压力的情况下，如何做出合适的货币政策决策，将是一个重大的考验。

最后，美国经济疫后复苏呈现出明显的“K”型特征，AI的突破式发展更加剧了这种迹象，美联储的货币政策工具（QE等）在其中的助推作用较为明显，也引起较多批判和对美联储内部进行改革的呼吁。

2025年的美国经济一方面是以M7为代表的科技龙头公司进行大量资本开支，成为美国经济的重要支撑；

另一方面中低收入阶层的消费面临通胀的侵蚀，净财富占比不断下降，还要应对AI对人力的替代风险，这样的分化大概率在2026年继续恶化。越来越多的人开始批判和反思美联储的货币政策在其中的作用，美联储内部的相关分化。

前期美国财政部长贝森特便撰文要求美联储进行改革，其认为美联储的资产购买等政策影响力信贷分配，模糊了货币与财政的边界。

而通过“财富效应”（降低利率刺激资产价格上涨，从而增加消费）刺激经济的目标并没有达成，反而造成社会分化，并为金融市场提供了一个强有力的后盾。

因此其呼吁对美联储进行改革，严格限制美联储的职能（宏观审慎监督、最后贷款人职能及传统的货币政策），并对美联储进行全面审查，让美联储回到法定职责（最大限度就业、稳定物价和适度的长期利率）上来。

考虑到贝森特在特朗普政府中的重要地位，新美联储主席或需要对美联储内部机制进行一定的改革，这也大概率将增加其内部工作难度。

3.2、美联储主席换届对资产价格的影响不可一概而论3.2.1、新主席2026年影响力可能相对有限，最大的风险是库克的案件审理特朗普对新美联储主席的诉求肯定是积极降息支撑美国经济，帮助共和党2026年赢下中期选举。

但根据我们前述分析，从鲍威尔的任期届满时间（2026年5月份）、参议院的听证机制、美联储的机制设计/文化传统以及市场制约来看，无论是谁担任新美联储主席，在2026年能够发挥的影响力都是相对有限的。

1. 在正式就职前，新主席人选的言论和表态大概率会相对温和，不会偏离美联储现有政策太多。现任美联储主席鲍威尔的任期要到2026年5月份结束，即使特朗普在2026年初便确定美联储主席的人选，还需要经过参议院的听证任命（可能是理事+主席两次听证）。如果新主席候选人的言论和主张大幅偏离当前美国经济、美联储利率政策以及市场预期，很有可能会出现参议院听证不通过的情况，因此其表态和发言大概率会相对温和，考虑到FOMC目前分歧就较大，其对市场的影响也比较小。

2. 新主席需要时间对其他理事产生影响力，然后才能按照自身意愿去对美联储的运作及工作流程进行改变。新主席上任后，虽然按照美联储的职责权限，可以对内部的一些工作流程进行改变（FOMC会议后的发布会节奏/基调、美联储内部的优先研究事项等等），但涉及重大的货币政策决议，参考我们前述分析，新主席不可能刚上任就能够产生决定性的作用，其需要时间在美联储内部加强自身的影响力。

3. 市场的反馈也将对新主席的行动形成制约。我们认为，自2025年4月对等关税风波后，特朗普政府对市场的反馈（尤其是债券市场）的重视程度进一步提升，在2026年中期选举的背景下，以长端美债利率为锚定点的美国房贷利率，可能是特朗普政府所重点关注的对象，而若新主席在就职后过度偏向宽松，实质上损害美联储独立性，并造成美联储公开分裂，大概率会造成市场波动，这肯定不是特朗普政府及共和党希望看到的。

最后，我们想强调的是，基于上述约束，即使特朗普如市场预期般提名哈赛特为美联储主席，考虑到其专业背景，以及近期在接受彭博社采访时多次强调美联储独立性至关重要，说明美联储多年来形成的维持独立性的文化传统影响深刻，任何候选人短期都不太可能偏离太多。

事实上，真正的风险是特朗普能否在获得解雇美联储理事的权力（意味着美联储的独立性完全瓦解），因此最高法院对库克（Lisa D. Cook）案件的判决才是市场面临的最大隐患。

3.2.2、对资产价格的影响要具体情景具体分析对于特朗普更换美联储主席后的资产价格走势，市场讨论的较多以及争议较大的点在于美债（特别是长端美债收益率）与美元。

一个较为流行的观点是：若特朗普提名哈赛特担任美联储主席，由于其对美联储独立性的伤害以及大概率“偏鸽”的立场（可能激进降息），会进一步动摇美元的国际地位，并导致美国通胀有失控风险（保持高位），因此美元会走弱、长短美债收益率可能会进一步上扬。但结合我们前述分析，美联储主席换届虽然是2026年美国市场的重要变量与主线，但新主席不仅面临诸多挑战，且受限于各种已有的货币政策决策机制，对于资产价格的影响还是要结合具体情形做具体分析，特别是要注意区别短期与长期影响。

首先来看美债，我们认为短期内美联储主席换届对长端美债收益率的影响可能并不大，更多的还是取决于美国经济的情况。而长期要看新主席对美联储的掌控程度（包括可能的审查与改革）、以及潜在的收益率曲线控制（YCC）等政策能否实施。当然如果提名哈赛特担任美联储主席，市场可能阶段性对此发生“膝跳反应”，带动美债收益率上涨。不过从近期美债收益率变动的情况来看，市场更多是在定价美国经济增长与通胀上行。

11月26日哈赛特在Polymarket的提名概率首次超过50%，11月26日—12月2日10年期美债收益率上涨9个bp至4.09%，但主要由TIPS收益率（反映美债真实利率，定价美国经济增长）上涨8个bp贡献，通胀预期基本稳定。从ACM模型来看，10年期美债收益率上行主要由期限溢价上升贡献，对未来利率预期基本上没有变化，说明市场也并未定价哈赛特会大幅进行进一步降息。

从中长期来看，我们要注意随着新主席对美联储的逐步掌控，是否会选择进行结构化QE/实施收益率曲线控制（YCC），从而配合降低美国民众的债务负担（房贷利率与企业融资成本）。如前所述，新美联储主席面临各方要求进行内部改革的压力，特别是美国财政部长贝森特屡次公开表达了相关诉求。

考虑到贝森特目前在美国经济事务中的强势地位，以及美国政府沉重的债务负担。随着新主席对美联储内部的掌控力提升，其是否会选择配合美国财政部做债务管理，需要我们保持密切关注。

其次再看美元，美联储独立性如果受损，长期而言对美元确实可能会有负面伤害。其途径主要是央行过度服从于行政当局，导致通胀抬升，最终伤害到本国经济表现，对汇率形成负面影响。但如前所述，新美联储主席面临多重约束和挑战，不太可能偏离现有美联储政策过多。

事实上，特朗普政府上台后的各种“美国优先”政策（关税、驱逐非法移民）对美元信誉伤害可能更大，这也是2025年黄金价格上涨的关键助力。

我们看到，在2025年4月对等关税推出后，美元资产遭遇抛售，大量资本流出，美元指数一度跌至97左右，较1月高点贬值超过10%。

短期而言，我们认为美元更多的取决于美国经济相对于欧洲&倭国经济的相对强弱，以及各央行之间的政策波动（如日央行加息等）。

最后来看美股，自2023年以来，由于AI技术的突破式发展，在科技巨头（M7）股价大幅上涨的推动下，美股录得了可观的涨幅。

即使在2025年4月遭遇到了对等关税的强烈冲击，也很快便“收复失地”。因此对美股而言，其核心决定变量在于AI相关产业的发展前景，对宏观因子（利率水平、经济增长）的定价相对不敏感。

在2023年美联储虽然加息至5.25%—5.5%，但标普500在2023年仍然录得约24%的涨幅（虽然2023年10月初经历了一定幅度的回撤）。因此美联储主席的变更，可能无法影响美股的方向（特别是在降息周期中）。

当然，若新主席发表过激言论，可能会对美股带来一定程度的波动（长端美债利率走高会压制科技股估值）。

本文报告：开源证券宏观研究团队。 December 12, 2025

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